摩根大通：市场对阿里配售反应过度，AI资本支出担忧被高估

摩根大通发布报告，对阿里巴巴8月24日完成的配售交易进行经济性分析，认为市场定价隐含的“价值摧毁”担忧过度。该行通过四项测试拆解配售影响，维持对阿里、腾讯和百度的“增持”评级，并建议投资者在9月季度业绩发布前买入阿里巴巴股票。

阿里以每股112.70港元配售7.1亿股，募集约800亿港元（103亿美元），发行价折让8.4%。次日港股重挫8.5%，腾讯和恒生科技指数分别下跌2.2%和2.1%。摩根大通测算，阿里当日跌幅中仅约0.3%可归因于配售折价；扣除同业联动影响，现有股东承受的异常重新定价规模约190亿美元，约为募资额的两倍。

该行将争论拆解为四项测试：算力能否创造经济价值、配售是否提升每股收益、股权是否最便宜融资方式、是否增加现有股份内在价值。结果显示，算力投资可产生22%的内部回报率；配售对每股收益的影响取决于基础设施占比，60%基准情景下2028财年每股收益稀释约0.5%；债务融资替代可节省约3至3.5个百分点的每股收益拖累；配售本身不会增加现有股份内在价值。

摩根大通还梳理了三家公司应对AI资本支出的不同融资逻辑：阿里结构性资金缺口最大，配售可覆盖约8.4个月基础情景缺口；腾讯基本可自筹资金，持有8750亿元投资组合作为缓冲；百度内部融资能力最弱，股权融资路径落在子公司昆仑芯层面。

该行认为，市场将大部分股价异常波动解读为对阿里更广泛资本支出计划的重新定价，而非对配售本身的理性反映。当前阿里股价对应2027/2028财年市盈率分别为12倍/8倍，摩根大通建议在9月季度业绩公布前逢低买入。